【兴证固收.利率】资金面和社融分化,曲线走陡 ——利率回顾(2020.9.7-2020.9.11)

投资要点

本周市场多空因素十分明朗,央行的公开市场操作对市场构成利多,而周五的社融数据构成利空,利多对中短端影响更大,而利空主要冲击长端,因此本周曲线是走陡的。具体而言,周一债市情绪仍然偏谨慎,加上进出口数据比预期强劲,债市情绪进一步承压,当天200006上行2.25bp。周二央行的大额净投放使市场对资金收紧的担忧大幅缓解,银行间利率也随之走低,当天债市情绪向好,200006下行2.75bp。周三央行延续大额净投放,债市的乐观情绪也得到维系,加上A股大跌、国债招标结果不差,长端延续下行,当天200006下行3bp。周四央行净投放减少,债市做多情绪也有所减弱,当天200006小幅上行0.5bp。周五全天长端收益率震荡上行,国债期货大跌,下午4点社融数据出炉高出预期不少,市场应该是在提前交易社融超预期,当天200006大幅上行5bp。周一和周五200006两度触及3.16%的点位,这或许是短期的阻力位。全周十年国债活跃券200006累计上行2bp,十年国开活跃券200210累计下行0.5bp。

风险提示:基本面修复超预期;流动性收紧超预期

报告正文

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资金面:边际转松

资金面:央行呵护态度明确,资金利率下行。本周DR007运行在2.05-2.20%的区间,R001则有所下行,周四低至1.39%,整体而言银行间流动性环比上周边际转松。央行本周逆回购累计投放6200亿,逆回购累计到期3900亿,公开市场累计净投放2300亿。央行的操作继续确认DR007维持在2.2%附近是其合意区间,周四和周五DR007显著低于2.2%时央行明显减少了净投放。

不同期限存单收益率分化。本周3个月存单收益率下行4bp至2.70%,而1个月存单收益率上行35bp至2.62%,6个月至1年存单收益率也不同程度上行。产生这种分化的主要原因是1个月存单可以跨季,6个月及以上存单可以跨年,因此1个月存单向 3个月存单收益率收敛,而6个月和3个月存单之间的利差走阔。在货币政策回归常态化后,机构对MPA考核时点的资金面趋于谨慎,在求稳的心理下纷纷通过存单融资确保跨季和跨年资金。3个月存单收益率的回落主要与本周央行加大对资金面的呵护有关,流动性溢价的下行意味着市场对资金面的预期转向平稳。

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一级市场:情绪积极

本周新发行利率债5264亿,利率债净供给1578亿。本周发行国债2360亿,政金债1271亿,地方债1633亿。本周尽管国债发行量显著加大,但由于利率债到期量较大,利率债净供给出现大幅回落。

一级招标:情绪积极。周一的三期农发债需求旺盛,其中3年和7年倍数高达10倍和8倍附近,5年需求稍弱。周二的四期国开债同样需求旺盛,5年和20年倍数最高,分别为7.4和9.9,20年的需求主要来自保险。周三的2年和5年国债招标情绪稳定,倍数均在3.9附近,需求好于此前市场的预期,但国债需求仍然不如政金债。周四的口行债和国开债招标情绪积极。整体而言,本周由于利率债净供给较少,叠加央行对资金面的呵护态度明确,一级招标需求明显改善,其中政金债需求好于国债。

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二级市场:多空交织,十年国债收益率震荡上行

多空交织,十年国债收益率震荡上行。本周市场多空因素十分明朗,央行的公开市场操作对市场构成利多,而周五的社融数据构成利空,利多对中短端影响更大,而利空主要冲击长端,因此本周曲线是走陡的。具体而言,周一债市情绪仍然偏谨慎,加上进出口数据比预期强劲,债市情绪进一步承压,当天200006上行2.25bp。周二央行的大额净投放使市场对资金收紧的担忧大幅缓解,银行间利率也随之走低,当天债市情绪向好,200006下行2.75bp。周三央行延续大额净投放,债市的乐观情绪也得到维系,加上A股大跌、国债招标结果不差,长端延续下行,当天200006下行3bp。周四央行净投放减少,债市做多情绪也有所减弱,当天200006小幅上行0.5bp。周五全天长端收益率震荡上行,国债期货大跌,下午4点社融数据出炉高出预期不少,市场应该是在提前交易社融超预期,当天200006大幅上行5bp。周一和周五200006两度触及3.16%的点位,这或许是短期的阻力位。全周十年国债活跃券200006累计上行2bp,十年国开活跃券200210累计下行0.5bp。

【兴证固收.利率】资金面和社融分化,曲线走陡 ——利率回顾

国债期货:价格上涨

本周T2012合约上涨0.17元,国债期货走势明显强于现券,国开走势也好于国债,意味着交易力量的看多情绪强于配置盘。差异主要在周二和周三国债期货涨幅强于现券,意味着期债市场对央行操作和资金预期更敏感,周五的下跌中期债和现券基本相当。本周TF合约强势上涨,与5年现券的走强一致。持仓量方面,T2012合约周二和周三持仓量大幅减少,可能与空头离场有关。从成交持仓比来看,周三和周五市场交易情绪最为旺盛。

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利差分析:曲线走陡

本周国债10-1利差走阔1bp,10-3和10-5利差走阔幅度更大,分别为9bp和8bp,主要是3年和5年下行幅度较大所致。本周配置盘力量明显增强,广义基金也加大了对中端期限的买盘。本周央行加大净投放力度,DR007基本运行在2.2%以下,隔夜利率也大幅走低,这意味着短期央行并没有进一步收紧货币的意图,这是配置力量增强的主要原因。另外,经过上周的调整,3年和5年的配置价值突显,本周的3年和5年利率下行也可以说是利差的正常修复。

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风险提示:基本面修复超预期;流动性收紧超预期

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